Die letzten Wochen waren für die Märkte nach einer Reihe ungewöhnlicher finanzieller und geopolitischer Ereignisse sehr volatil. Innerhalb kürzester Zeit brach in Europa ein Krieg aus, die Inflationsraten erreichten in den USA einen 40-Jahres-Höchststand, die US-Notenbank (FED) wechselte zu einer aggressiven Geldpolitik und erhöhte somit die Leitzinsen.

In diesem Umfeld, das wenig Transparenz bietet, scheinen die Aktien- und Rentenmärkte unterschiedliche Informationen absorbiert zu haben. US-Aktien verzeichneten im März eine positive Performance von +6,94 %, was auf einen gewissen Optimismus am Aktienmarkt hindeutet. Im Gegensatz dazu stiegen die 10-jährigen US-Staatsanleihen im gleichen Zeitraum um 72 Basispunkte auf 2,50 %, und die 10-/2-jährige US-Renditekurve kehrte sich um, was in der Vergangenheit ein Signal für eine bevorstehende Rezession war.

Wie können wir diese beiden Entwicklungen miteinander in Einklang bringen?

US-Kurveninversion vs. US-Rezessionen

US yield curve inversion vs US Recessions

Quelle: Bloomberg©

Diese starke Veränderung bei den Staatsanleihen wurde mit der Erhöhung der Inflationsrate von 7,9% im Februar unterstützt. Das war der höchste Wert seit 40 Jahren, wobei die Preise in den USA 11 Monate in Folge stärker gestiegen sind als die Löhne. Dieser Inflationsdruck war breit gefächert und wurde von Energie, Lebensmitteln und Immobilien getragen. Er war bereits vor dem Anstieg der Rohstoffpreise spürbar, der den Brent-Rohölpreis auf ein 14-Jahres-Hoch trieb und keinen Zweifel daran ließ, dass die US-Inflation keine so vorübergehende Erscheinung ist.

In Verbindung mit der niedrigen Arbeitslosenquote und den Anträgen auf Arbeitslosenunterstützung hatte die Fed keine andere Wahl, als ihren Kurs zu ändern und einen strafferen Kurs einzuschlagen: Laut Markit werden für 2022 Zinserhöhungen von mehr als 200 Basispunkten und für 2023 weitere 75 Basispunkte erwartet.

US-Reallöhne (im Jahresvergleich in %)

US Real wages (YoY %)

Quelle: Refinitiv Datastream©

Angesichts der anhaltenden Inflation und der aggressiveren FED-Politik forderten die Staatsanleihen ihren Tribut, und die Finanzbedingungen in den USA begannen, sich von einem sehr akkommodierendem Niveau aus zu straffen.

US-Finanzierungsbedingungen

US Financial Conditions

Quelle: Bloomberg©

Solche Bedingungen sind in der Regel nicht für Aktien förderlich, aber hier kommen Fehlentscheidungen ins Spiel. Trotz der stark gestiegenen Zinsen und des höheren Inflationsdrucks, der von den festverzinslichen Anlagen ausgeht, nahm die Risikobereitschaft insbesondere für US-Aktien erheblich zu. In der Tat gab es weiterhin Zuflüsse in US-Aktien (+37 Mrd. €1), die eine Performance von +6,94%2 erzielten. Darüber hinaus wurde das EPS-Wachstum für 2022 laut Datastream leicht um 0,7 % auf 9,7 % nach oben korrigiert, was auf einen eher positiven Ausblick der Aktienanalysten schließen lässt.

Diese Erwartungsabweichung spiegelte sich in der Spanne zwischen der Volatilität der Aktien und der Volatilität der Staatsanleihen wider, die ein Mehrjahreshoch erreicht haben.

Volatilität von US-Aktien gegenüber Volatilität von US-Schatzpapieren

US Equity volatility vs US Treasuries volatility

Quelle: Bloomberg©

Unseres Erachtens spiegelt diese Situation die Tatsache wider, dass sich die Märkte hauptsächlich auf den jüngsten Inflationsdruck konzentriert haben, was dazu führte, dass US-Staatsanleihen weitere Zinserhöhungen einpreisten, während Aktien aufgrund ihrer Absicherungseigenschaften gegen Inflation positive Zuflüsse verzeichneten. Der derzeitige Krieg in der Ukraine und die sich verschlechternde Lage in China werden sich jedoch negativ auf das globale Wachstum auswirken. Zu diesem Zeitpunkt ist es jedoch noch sehr schwierig, ihre Auswirkungen zu beurteilen.

Die Fähigkeit der FED, den Inflationsdruck wieder auf 2 % zu senken und gleichzeitig eine Markterholung zu gewährleisten, wird für die Aktienmärkte von größter Bedeutung sein. Der Referenzzeitraum für die FED ist das Jahr 1994, als sie diese beiden Ziele erreichte. Da jedoch das globale Wachstum und der Inflationsdruck kaum vorhersehbar sind, scheint die FED über einen nur sehr geringen Spielraum zu verfügen.

Deshalb halten wir an einer neutralen Haltung gegenüber globalen Aktien fest. In Anbetracht des jüngsten Anstiegs der 10-Jahres-Renditen nahe unseres Jahresendziels (2,50 % bis 2,75 %) haben wir uns entschieden, unsere Portfolios mit etwas mehr Duration und insbesondere US-Duration auszustatten.

 


1 Quelle: Bofa ML – Flow Show – Stand: YTD 25. März 2022

2 S&P500, Vom 1. bis zum 30. März 2022.