24 MAI

2019

Themen , Diliana Deltcheva , Fixed Income

Candriam sieht ein stabiles Wachstum als ausreichenden Faktor für die Performance von Schwellenländeranleihen in harten Währungen an

Wir beurteilen vor allem Schwellenländeranleihen in harten Währungen weiterhin vorsichtig optimistisch. Hier wirken zwei Faktoren unterstützend: die moderate Haltung der US-Notenbank und die freundlichen Aussichten für Rohstoffe.

Die Performance ist zurückgekehrt. Schwellenländeranleihen in harten Währungen sind gut in das Jahr 2019 gestartet. Bis zum 10. Mai legten sie 7,2% zu, nachdem sie im Gesamtjahr 2018 -4,3% eingebüßt hatten. Sowohl das Hochzinssegment (+7,8% seit Jahresbeginn) als auch Investment-Grade-Papiere (+6,7%) entwickelten sich gut, da die US-Notenbank (Fed) im Januar eine moderatere Geldpolitik ankündigte und der Ölpreis um 31,3% stieg. So wurde ein Teil des 35%igen Rückgangs von Brent-Rohöl im letzten Quartal des Jahres 2018 wieder aufgeholt. Bis zum Mai trug die Erwartung einer Abschwächung des Handelskonflikt zwischen den USA und China ebenfalls zur Gesamtperformance von Risikoanlagen bei – bis die Handelsgespräche Anfang Mai abgebrochen wurden und die USA und China neue Zölle ankündigten.

Das globale Wachstum enttäuschte weiter, doch Schwellenländeranleihen in harten Währungen litten nicht so sehr darunter wie Lokalwährungsanleihen dieser Länder. Schwellenländerwährungen, die traditionell mit den Unterschieden der Wachstumsraten zwischen Schwellen- und Industrieländern korrelieren, traten mit -0,3% seit Jahresbeginn weitgehend auf der Stelle. Die Zinssätze einiger Schwellenländer (EM), die zu Beginn des Jahres bedeutende Risikoprämien gegenüber US-Treasuries aufwiesen, wurden durch den Rückgang der 10-jährigen US-Treasury-Rendite um 21 Basispunkte unterstützt und verzeichneten bis Ende Mai einen Ertrag von 2,8%.

Unserer Meinung nach sind die zentralen Treiber der Anlageklasse Schwellenländeranleihen weitgehend stabil. Aus der Top-down-Perspektive der externen Risiken können Schwellenländeranleihen als Kombination von Zins-, EM-Kredit- sowie Liquiditäts- und Volatilitätsrisikoprämien ausgedrückt werden. Da die Zinssätze in der Regel durch die Entwicklung der US-Treasuries beeinflusst werden, konzentriert sich unser Ausblick auf die US-Zinsrisiken, während wir hinsichtlich der EM-Kreditrisiken natürlich die Entwicklung der Kreditwürdigkeit der Schwellenländer betrachten. Interessante Faktoren für den Ausblick sind unter anderem die Vorhersehbarkeit der US-Geldpolitik sowie das Tempo der Bilanzreduzierung der Fed und ihre Auswirkungen auf US-Treasuries. In unserem Ausblick für das EM-Kreditrisiko berücksichtigen wir das Wachstum in China, den Schwellenländern und der Weltwirtschaft sowie den Bezug der Letzteren zu Rohstoffen, da die meisten Schwellenländer in diesem Universum nach wie vor von Rohstoffexporten abhängen.

Um die Aussichten in bestimmten Schwellenländern zu beurteilen, beziehen wir politische Risiken, Strukturreformtrends und die Entwicklung der fundamentalen, technischen und Bewertungsdynamiken in den jeweiligen Schwellenländern mit ein. Kontinuierlich beobachten und beurteilen wir spezifische geopolitische Ereignisse und Anlagethemen, wie den strukturellen Rückgang des Welthandels, der unsere Prognosen für das Wachstum in den Schwellenländern und der Weltwirtschaft sowie das allgemeine Risikoumfeld an den globalen Märkten verändern könnte.

Die allgemeine Bewertung der Anleihen ist eine wichtige Überlegung, denn sie bestimmt die Nachfrage von Vermögensverwaltern nach der Anlageklasse und das Tempo der Kapitalzuflüsse in die Anlageklasse. Die Risikoprämien von Schwellenländeranleihen in harten Währungen kehren letztlich zum Mittelwert zurück. Das heißt, wenn die Anleger der Ansicht sind, dass die Bewertungen ausreichend attraktiv sind und ein Zahlungsausfall der betreffenden Länder unwahrscheinlich ist, werden sie in der Erwartung, dass die Risikoprämien oder EM-Spreads zurückgehen, „günstige“ Anleihen kaufen und damit den Preis wieder auf das „normale“ Niveau zurücktreiben.

Die moderate Haltung der Fed und die freundlichen Aussichten für die Rohstoffpreise sind zwei unterstützende Faktoren für Schwellenländeranleihen. Deshalb beurteilen wir insbesondere Schwellenländeranleihen in harten Währungen weiterhin vorsichtig optimistisch. Das Wachstum in China, den Schwellenländern und der Weltwirtschaft enttäuschte seit Jahresbeginn. Doch das US-Wachstum lag näher an den Erwartungen. Im Umfeld der deutlich höheren US-Zölle auf chinesische Güter ist dieses außerordentliche Wachstum der US-Wirtschaft aber möglicherweise nicht von Dauer, da die Kosten höchstwahrscheinlich von beiden Ländern getragen werden müssen. Szenarien für den Handelskonflikt zwischen den USA und China lassen sich schwer modellieren. Wir sind jedoch nach wie vor überzeugt, dass eine drastische Eskalation der Handelsspannungen unwahrscheinlich ist, da Aktienmarktkorrekturen in beiden Ländern eine politische Abmilderung der Verhandlungspositionen erzwingen dürften.

Wir rechnen nicht mit einer Erholung des Wachstums in der Weltwirtschaft oder in den Schwellenländern im Jahr 2019. Für eine gute Entwicklung von Unternehmens- und Staatsanleihen aus Schwellenländern sowie Schwellenländerzinsen reicht jedoch ein stabiles Wachstum aus. Angesichts der aktuellen Renditen von 6% für Schwellenländeranleihen in harten und lokalen Währungen können wir selbst bei konservativen Erwartungen davon ausgehen, dass zumindest der Zinscarry realisiert wird. Somit rechnen wir über einen Anlagehorizont von einem Jahr mit Erträgen von rund 6% für jede der beiden Unterklassen – Hart- und Lokalwährungsanleihen von Schwellenländern.

Langfristig beurteilen wir Schwellenländeranleihen weiterhin zuversichtlich, denn die Anlageklasse bietet in einem Umfeld mit stabilen Kernzinssätzen, einem unterstützenden globalen Wachstum und einer Verbesserung der Fundamentaldaten von Schwellenländern ein strukturell attraktives Aufwärtspotenzial gegenüber alternativen festverzinslichen Anlageklassen.

Aktuelle Positionierung

Bei Hartwährungsanleihen aus Schwellenländern bevorzugen wir weiterhin Engagements in Ländern oder Unternehmen mit verbesserten Fundamentaldaten, positiven technischen Faktoren oder in sehr billigen oder notleidenden Kredittiteln. Beispiele für staatliche Emittenten mit einer Verbesserung der Fundamentaldaten sind etwa Angola und Ägypten. Als Beispiele für positive technische Faktoren würden wir die Aufnahme von Ländern des Golfkooperationsrats wie Bahrain und Katar in maßgebliche Indizes nennen. Zu den sehr billigen oder notleidenden Kredittiteln gehören etwa Argentinien oder Tadschikistan.

In einer Reihe von Ländern der Subsahara-Region in Afrika, wie Angola, Gabun, Kenia und Nigeria haben wir nach ihrer beeindruckenden Performance seit Jahresbeginn Gewinne mitgenommen. Wir warten auf die Emission von Eurobonds, um diese Positionen wieder aufzustocken. In der Türkei bleiben wir untergewichtet, bis die Regierung einen glaubwürdigeren Plan zur Rekapitalisierung der Banken vorlegt und die politischen Risiken nachlassen. Zu den Letzteren zählen unter anderem die Kommunalwahlen in Istanbul oder der Kauf des russischen Raketenabwehrsystems S-400.

Bei Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern setzen wir lieber auf ein Engagement in den Zinssätzen von Schwellenländern als in den Währungen dieser Länder. Wir bevorzugen Anleihenmärkte, die hohe Risikoprämien gegenüber US-Treasuries bieten, eine moderate Inflation aufweisen und glaubwürdige, unabhängige Zentralbanken haben. Zu den Staaten, die diese Kriterien erfüllen, zählen unter anderem Indonesien, Mexiko, Peru und Südafrika. Bevor wir wieder ein Engagement in Schwellenländerwährungen eingehen, benötigen wir eine Bestätigung dafür, dass der Aufwertungstrend des US-Dollars nachlässt. Die Märkte Zentral- und Osteuropas zählen im Augenblick nicht zu unseren Favoriten: In diesen Ländern steigt die Inflation wieder an und die Zentralbanken scheinen das Risiko einer Überhitzung nicht zur Kenntnis zu nehmen.